Autori del post sono Massimo Amato (condirettore unità di ricerca MINTS) e Alessandro Bonetti (collaboratore MINTS e coordinatore Kritica Economica) – 

Le monete digitali di banca centrale (Central Bank Digital Currencies, CBDC) per ora esistono in pochissime giurisdizioni, di solito come progetto pilota (come in Cina).

In Eurozona, la BCE è in fase di elaborazione, mentre gli USA sono ancora alla finestra, forse timorosi di indebolire l’egemonia del dollaro “tradizionale”.

Se l’elaborazione è ancora embrionale, sulle CBDC vi è già una vasta letteratura, attenta a misurarne gli effetti sullo status quo, ma meno attenta a un punto altrettanto importante: la CBDC non è solo una forma tecnologicamente avanzata della moneta “normale”, ma un’innovazione monetaria potenzialmente dirompente. Con la CBDC non cambia solo la forma del mezzo di scambio, ma anche, potenzialmente, il modo in cui la moneta può funzionare.

Le CBDC permettono infatti una separazione (unbundling) delle sue funzioni, e dei soggetti che le svolgono in vista di una loro ricompaginazione (rebundling).

Tre sono le funzioni della moneta: unità di conto, mezzo di scambio e pagamento, riserva di valore. Tali funzioni non sono state tenute assieme sempre nello stesso modo. A lungo, la funzione di mezzo di scambio e pagamento ha conosciuto importanti specializzazioni, e monete diverse hanno circolato in ambiti differenziati per scopi diversi.

Proprio perché le funzioni devono essere messe assieme, la moneta è innanzitutto un’istituzione. A seconda di come le compagina, essa può cambiare di significato, economicamente, politicamente e socialmente. Questa è la reale posta in gioco delle CBDC. E forse proprio per questo se ne parla poco.

La moneta moderna nasce in Inghilterra alla fine del XVII secolo, con una “rivoluzione finanziaria” che ha reso possibile al contempo la moneta di banca centrale (la banconota) e la creazione monetaria delle banche commerciali (la moneta scritturale). La convertibilità della moneta bancaria in moneta di banca centrale è cruciale nelle architetture monetarie moderne, in cui la funzione pubblica del sistema dei pagamenti è esercitata in modo preponderante dalle banche private, e in cui, soprattutto, in ogni momento la funzione di riserva di valore della moneta può predominare sulla funzione di mezzo di scambio e di pagamento.

Ora, le CBDC permettono di rafforzare alcune funzioni e di disincentivarne altre. Ulrich Bindseil (direttore generale della divisione “Infrastrutture di mercato e pagamenti” della BCE) ha proposto un sistema a due livelli (two-tier) per la CBDC. Nel primo si potrebbero detenere CBDC fino a un tetto massimo, con un tasso di interesse relativamente attraente. Superato il limite, scatterebbe una remunerazione negativa, per scoraggiare l’utilizzo di CBDC come riserva di valore. Lo scopo esplicitamente dichiarato è stimolare l’uso di CBDC come mezzo di pagamento imponendo alla moneta una “tassa di stazionamento” qualora la psicologia del pubblico porti a una sua eccessiva e inefficiente accumulazione.

Già in questa semplice architettura si articola la coesistenza di due tipi diversi di CBDC: sempre moneta, sempre digitale, ma con funzioni differenti. Potenzialmente un cambiamento radicale. E dunque un rischio, forse, ma anche un’opportunità. In una data giurisdizione potrebbero così coesistere diverse “specie” di CBDC, a seconda delle diverse finalità dei policy-maker.

Ci sono in particolare due ipotesi da sottolineare.
Innanzitutto, la CBDC può essere lo strumento dell’helicopter money di cui in questi tempi di pandemia si è parlato diffusamente (si veda il bel lavoro di Masciandaro), e che in certi casi si è realizzato: soldi direttamente ai cittadini, senza nulla in cambio, né depositi né titoli. La banca centrale tecnicamente può farlo: può, cioè, emettere moneta riducendo il suo capitale. In teoria, la banca centrale potrebbe anche funzionare senza capitale (come nel tempo hanno sostenuto anche esponenti del mainstream; si veda il paper di Stella per il FMI).

Ma la mira può essere resa più precisa. Invece di sparare con il bazooka del quantitative easing o spandere dall’elicottero, perché non una drone money? Digitale e programmabile, la CBDC può essere pre-definita per essere utilizzabile solo per certe transazioni economiche e da determinati attori economici. La targeted money potrebbe essere usata per sussidi a determinate categorie sociali e produttive, per favorire il consumo locale, ma anche per forme innovative di pagamento tra imprese.

Cambiamenti di questo genere, veicolati da una CBDC digitale e tracciabile, farebbero sfumare ancora di più la (già labile) distinzione fra politica monetaria e politica fiscale, evidenziando la necessità di un maggior coordinamento. I due coniugi (banca centrale e tesoro) forse non dormiranno nella stessa camera, ma, se policy mix dev’essere, dovranno dire addio al loro rigido divorzio.

Dunque, unbundling e rebundling rimescolano le carte: contano non solo i ruoli degli attori, ma il modo in cui interagiscono e stanno insieme istituzionalmente. Ciò vale anche per banche e intermediari finanziari.

Il rischio più temuto delle CBDC è, infatti, che implichino un ridimensionamento delle banche. Se posso detenere CBDC, perché tenere i miei soldi in una più rischiosa banca commerciale? L’introduzione di una CBDC potrebbe provocare un deflusso di denaro dalle banche, riducendo le loro fonti di finanziamento. In tempi di crisi, si potrebbero poi verificare corse digitali agli sportelli, con conversione dei depositi in moneta di banca centrale (non solo cash, ma anche CBDC). Il tutto si potrebbe tradurre in una minore creazione di credito da parte delle banche.

Questi rischi possono essere mitigati da soluzioni tecniche ad hoc. Brunnermeier e Niepelt propongono che la banca centrale rifinanzi sistematicamente le banche commerciali i cui depositi siano stati convertiti in CBDC. La banca centrale svolgerebbe sempre il suo ruolo di prestatore di ultima istanza, ma in maniera meno automatica e con una capacità di controllo più stringente, e aprirebbe un nuovo canale di trasmissione della politica monetaria, finora di fatto “appaltata” alle banche commerciali. Il rifinanziamento delle banche potrebbe avvenire a condizioni maggiormente negoziate, con un rafforzamento della credit guidance.

Con la CBDC, la banca centrale potrebbe recuperare una parte della sua sovranità monetaria. Il rovescio della medaglia è che l’allocazione diretta del credito da parte della banca centrale, implicata dalle forme più dirette di CBDC, comporterebbe una eccessiva e inefficiente concentrazione della valutazione del merito creditizio. Ecco perché sarebbe necessario ridefinire i rapporti fra i player del sistema. L’unbundling comporta un accorto rebundling. Ma proprio qui sta l’interesse dell’innovazione.

Per creare nuove partnership fra banca centrale e banche commerciali si può pensare a una CBDC “grezza”, che banche e intermediari finanziari distribuirebbero nel sistema. Tali attori potrebbero non limitarsi a distribuire la CBDC, ma fornire servizi di pagamento, arricchendo la CBDC “grezza” di servizi addizionali, con portafogli digitali e funzionalità specifiche per utenti diversi. L’emissione di CBDC ricadrebbe sulla banca centrale, mentre le funzioni know-your-customer (KYC), anti-money laundering (AML) e di rating creditizio sarebbero svolte da attori privati. Piattaforme di pagamento innovative ma anche più sicure (imperniate sulla banca centrale) genererebbero nuove esigenze regolatorie, con nuove normative per i payment service provider, in linea con la direttiva europea PSD2.

La CBDC è un’opportunità tecnologica che non si limita a potenziare funzioni già note, ma ne rende possibili di nuove, con effetti su assetti istituzionali ed equilibri politico-monetari. Non è soltanto la versione in bit del “bigliettone” di carta che si spiegazza nelle nostre tasche. È un cambiamento tecnologico che può aprire scenari inesplorati e innescare cambiamenti imprevedibili. Che vanno governati nell’interesse comune.