Dopo la vittoria del fronte pro Brexit nel referendum britannico uno degli spettri che in queste ore si aggira per l’Europa è che con l’ondata di incertezza sui mercati finanziari si verifichi una fuga dai debiti sovrani dei paesi più “fragili”, i buoni vecchi PII(G)S. Nei giorni scorsi Mario Draghi e Janet Yellen sono intervenuti con toni rassicuranti. Il presidente della Bce si è dichiarato pronto, ancora una volta, a mettere in atto le misure necessarie per stabilizzare i mercati se dovessero essere necessari acquisti ancora più massicci degli attuali 80 miliardi mensili. Linea confermata dall’Eurotower a risultato acquisito.

La questione è se tali rassicurazioni siano state efficaci ed in quale misura una vittoria di Brexit possa far aumentare la percezione del rischio sovrano per i diversi paesi europei. La domanda è: per quali paesi la percezione di rischio sovrano aumenta di più rispetto al caso in cui la vittoria fosse andata al “Remain”? Per dare una risposta abbiamo calcolato le probabilità implicite dei contratti di assicurazione a 5 anni contro il default dei debiti sovrani (i cosiddetti CDS), scambiati giornalmente sui mercati finanziari tra il primo aprile ed il 21 giugno 2012 (fonte: DataStream). Abbiamo studiato come queste probabilità di default siano state influenzate dai risultati dei sondaggi giornalieri sulle intenzioni di voto e da questa relazione  abbiamo calcolato le conseguenze a seconda che il voto favorisse “Leave” o “Remain”. I dati utilizzati sono tratti dal Financial Times (si veda l’appendice tecnica alla fine del post).

Nella figura sottostante mostriamo sull’asse delle ascisse la probabilità di default in caso di vittoria del Remain mentre su quello delle ordinate riportiamo la probabilità di default in caso di vittoria del Leave, come poi si è verificato. I paesi in cui l’esito del referendum britannico non ha effetti sulla probabilità di default si trovano sulla retta a 45 gradi. I paesi che si trovano sopra tale retta sono quelli in cui il rischio di default in caso di vittoria di Brexit (sull’asse delle Y) è maggiore che nel caso di Remain (sull’asse delle X). Infine i paesi sotto la retta sono quelli in cui il rischio di default è più basso se vince Brexit.

Dalla figura emergono alcuni risultati interessanti.

1 – Gli effetti della Brexit sugli spread dei CDS sono limitati per tutti i paesi considerati, e la distanza tra gli spread nei due scenari non superano i 14 punti base (pb).

2 – Nel Regno Unito la  percezione di rischio non viene influenzata dall’esito della consultazione.

3 – I paesi in cui il rischio sovrano aumenta di più con il Leave sono i seguenti: sopra la retta a 45 gradi si trovano Italia (+7 pb), Spagna (+5), Portogallo (+14).

4 – La probabilità di default è solo marginalmente più alta in Germania (+2.4 bp).

Paolo Manasse (@pmanasse) e Giulio Trigilia (@trigiulio)

Appendice Metodologica

Il modello teorico assume che le probabilità di default implicita nei CDS sovrani, p, che si osservano prima che siano noti i risultati del Referendum, riflettano le aspettative di default in caso di vittoria di Brexit e quelle di default in caso di vittoria di leave:
(1) p = E(p|Brexit) x Prob(Brexit) + E(p|Remain) x [1-Prob(Brexit)]
Stimiamo il modello empirico, paese per paese :
(2) p = a + b Prob(Brexit)+ u
Dove Prob(Brexit) è derivato dai sondaggi e u è un disturbo stocastico. Combinando le due espressioni , possiamo esprimere i parametri stimati a e b come segue:
(3) a =  E(p|Remain) ,  b= E(p|Brexit)- E(p|Remain) , e dunque  a+b =E(p|Brexit)

Il grafico sopra descritto mostra sul lato delle ascisse il valore stimato per il parametro a, la probabilità di default sovrano in caso di vittoria di Remain, e sulle ordinate il valore stimato per a+b, la probabilità di default se vince Brexit. Se il parametro b  non risulta significativamente diverso da zero almeno al 5% il suo valore è posto uguale a zero